Chỉ 52% số cổ phiếu ưu đãi được bán ra trong đợt chào bán đầu tiên của BTC AB tại Châu Âu.
Công ty niêm yết trên Spotlight Stock Market (Thụy Điển) huy động được 1.220.000 SEK (~115.000 USD) từ 195.078 cổ phiếu, mỗi cổ phiếu mệnh giá 120 SEK, trả cổ tức cố định 10%/năm. Phần còn lại – 48% – không tìm được người mua.
Đây là sản phẩm sao chép mô hình MicroStrategy STRC (tỷ lệ cổ tức thả nổi 12%), nhưng quy mô chỉ bằng một phần rất nhỏ. MicroStrategy có vốn hóa 105 tỷ USD; BTC AB chỉ có 172 BTC (~11 triệu USD) và một đội ngũ nhỏ ở Stockholm.
Hook: Số liệu bán hàng nói lên tất cả
52% tỷ lệ đặt mua trong một đợt chào bán cổ phiếu ưu đãi gắn Bitcoin. Tôi nhìn con số đó và nghĩ ngay đến tháng 6/2022, khi LUNA sụp đổ và mọi người vẫn tin vào 'buy the dip'. Dữ liệu không bao giờ nói dối.
Đợt chào bán diễn ra vào tháng 6/2026, khi Bitcoin giảm 45% so với một năm trước và giao dịch quanh 65.426 USD. MicroStrategy STRC – sản phẩm tham chiếu – đã giao dịch dưới mệnh giá từ nhiều tháng trước. Nhà đầu tư đã có đủ tín hiệu cảnh báo.
Tôi không nói rằng sản phẩm này thất bại hoàn toàn. Nó có một đội ngũ làm thị trường (Pareto Securities) và 172 BTC dự trữ. Nhưng sự thật là: thị trường đã bỏ phiếu. 48% còn lại nằm trong két của công ty.
Context: Sản phẩm đến từ đâu?
BTC AB là một công ty Thụy Điển nhỏ, hoạt động duy nhất là mua và nắm giữ Bitcoin. Họ phát hành cổ phiếu ưu đãi để huy động vốn, sau đó dùng vốn đó mua thêm Bitcoin. Cổ đông ưu đãi nhận cổ tức 10% cố định hàng năm, trả hàng tháng.
Cấu trúc này sao chép trực tiếp từ MicroStrategy (MSTR), nhưng có hai điểm khác biệt chính:
- MicroStrategy trả cổ tức thả nổi (12% hiện tại) dựa trên lợi nhuận của công ty, trong khi BTC AB trả cố định 10%.
- MicroStrategy có quy mô lớn gấp 9.000 lần (tính theo vốn hóa thị trường) và được niêm yết trên NASDAQ, trong khi BTC AB chỉ trên Spotlight Stock Market Thụy Điển.
Điểm mấu chốt: sản phẩm này không có gì mới về mặt kỹ thuật. Không có smart contract, không có DeFi, không có yield farming. Nó chỉ là một cổ phiếu ưu đãi truyền thống, với tài sản thế chấp là Bitcoin.
Core: Phân tích kỹ thuật – Dòng tiền và rủi ro
Tôi từng mất 30% vốn khi cung cấp thanh khoản YFI trên Uniswap V2 vào mùa hè DeFi 2020. Bài học: lợi suất cố định trong thị trường biến động mạnh là bẫy. BTC AB đang đối mặt với cùng vấn đề đó.
1. Nguồn thu nhập để trả cổ tức
BTC AB có 172 BTC (~11 triệu USD). Họ không có hoạt động kinh doanh nào khác. Để trả 10% cổ tức trên số vốn huy động (~115.000 USD), mỗi năm cần 11.500 USD – tương đương ~0,18 BTC/năm. Con số này nhỏ so với 172 BTC. Nhưng nếu Bitcoin giảm thêm 50% (xuống 32.700 USD), giá trị dự trữ chỉ còn 5,6 triệu USD, và cổ tức vẫn phải trả bằng USD.
Công ty có thể bán một phần Bitcoin để trả cổ tức. Điều này tạo ra áp lực bán liên tục. Nếu Bitcoin giảm sâu, công ty buộc phải bán nhiều hơn, tạo vòng xoáy chết. Đây là lý do MicroStrategy chọn cổ tức thả nổi: linh hoạt trong thị trường giảm.
2. Tỷ lệ đặt mua 52%: tín hiệu gì?
Trong các đợt chào bán cổ phiếu ưu đãi, tỷ lệ đặt mua trên 70% thường được coi là thành công. 52% là dưới kỳ vọng. Điều này có nghĩa: nhà đầu tư tổ chức không mua, chỉ có nhà đầu tư lẻ nhỏ lẻ tham gia.
Theo kinh nghiệm của tôi khi giao dịch quyền chọn trên Deribit, khối lượng thấp thường đi kèm với thanh khoản kém và spread lớn. Cổ phiếu ưu đãi này có thể giao dịch dưới mệnh giá ngay từ ngày đầu.
3. So sánh với MicroStrategy STRC
STRC của MSTR hiện giao dịch ở 87-90 USD, dưới mệnh giá 100 USD. Nhà đầu tư mất 10-13% vốn gốc chỉ vì thị trường giảm. Nếu BTC AB cũng giảm xuống dưới 120 SEK, nhà đầu tư sẽ lỗ kép: mất vốn gốc và cổ tức không đủ bù đắp.
Contrarian: Tại sao tôi cho rằng sản phẩm này thực sự nguy hiểm?
Hầu hết mọi người nghĩ: 'Cổ tức 10% cố định, có Bitcoin làm tài sản thế chấp, an toàn hơn nhiều DeFi scam.' Tôi không đồng ý.
Nguy hiểm nằm ở chỗ: nhà đầu tư mua cổ phiếu ưu đãi với kỳ vọng thu nhập ổn định, nhưng thực tế họ đang nắm giữ một quyền chọn bán ngầm: nếu Bitcoin giảm, công ty yếu đi, cổ tức có thể bị cắt, và cổ phiếu mất giá. Đây là mô hình 'lợi nhuận cố định – rủi ro không cố định'.
Tôi từng thấy bài toán này trong chiến lược bán quyền chọn mua có bảo đảm (covered call) tại Doha. Bạn nhận phí bảo hiểm (cổ tức) nhưng phải chấp nhận rủi ro mất tài sản thế chấp. Nếu thị trường đi ngược hướng, bạn mất nhiều hơn phần phí nhận được.
Trong trường hợp này, cổ tức 10% là phí bảo hiểm. Nhưng nếu Bitcoin giảm 50%, nhà đầu tư mất 50% giá trị tài sản thế chấp (giá cổ phiếu giảm tương ứng), trong khi cổ tức chỉ thu được 5% (nếu nắm giữ 6 tháng). Kỳ vọng rủi ro/lợi nhuận là âm.
Thêm vào đó, công ty không có đội ngũ quản lý rủi ro chuyên nghiệp. Họ chỉ mua và giữ Bitcoin. Không có phòng hộ, không có đa dạng hóa. Một sai lầm trong quản lý dòng tiền có thể khiến họ phá sản.
Takeaway: Điều gì sẽ xảy ra trong 6 tháng tiếp theo?
Tôi đã xây dựng bot Python mô phỏng chiến lược yield farming vào năm 2020. Giờ tôi sẽ làm điều tương tự với BTC AB: theo dõi giá cổ phiếu, khối lượng giao dịch, và lượng Bitcoin dự trữ. Nếu giá cổ phiếu giảm xuống dưới 100 SEK (giảm 17% so với mệnh giá), tôi sẽ xem xét short.
Nhưng câu hỏi lớn hơn là: sản phẩm này có ý nghĩa gì đối với thị trường? Nó cho thấy sự khao khát của nhà đầu tư truyền thống với Bitcoin, nhưng cũng cho thấy họ chưa sẵn sàng chấp nhận rủi ro thực sự. Cổ tức cố định 10% là một ảo tưởng về sự an toàn.
Kết luận: Tôi sẽ không mua BTC PREF. Nếu bạn có ý định mua, hãy tự hỏi: bạn có sẵn sàng mất 100% vốn gốc để nhận 10% mỗi năm không? Nếu không, hãy tránh xa.
Còn bây giờ, tôi sẽ quay lại phân tích dòng lệnh trên Deribit. Thị trường quyền chọn luôn có câu trả lời.
